一、核心观点
3月份，行业主要受供求关系影响：上游复产进度较快，供给同比正增长，但由于海外疫情冲击，下游需求恢复进度较慢，整体供过于求，价格承压，行业景气度继续下行。考虑到需求的恢复将是一个缓慢的过程，预计短期内价格仍将在需求的拖累下继续回落。
供需方面，本月行业供需走势出现分化，供给方面明显改善：原煤产量同比增速9.6%，进口量当月同比增长18.5%。但下游需求仍然较弱：全社会用电量同比增速为-4.20%；全国发电量累计同比增速为-4.6%；火电产量同比增速-8.2%；6大发电集团日均耗煤同比-20.04%；粗钢产量同比-1.7%。我们认为，疫情冲击带来的核心问题是下游需求不足，在药品及疫苗没有研制成功之前，需求难以全面恢复，演绎的方式更可能是长期的缓慢回归，短期内行业将维持供过于求的局面，但考虑到2017年备忘录的约定，预计政府很快将介入市场进行限产保价。
价格方面，由于动力煤供过于求的态势进一步加大，港口及电厂库存累积，6大发电集团煤炭库存及CCTD主流港口库存分别处于近三年来70%和77%分位，煤价受供需关系影响快速下跌，秦皇岛Q5500动力煤价格从2月末的560元/吨跌至3月末的540元/吨，4月份以来价格进一步下跌至470元/吨。相比较来看，3月钢铁需求回升，供需关系较动力煤稍显缓和，但持续性仍需关注下游复工的进度，以及政策端基建发力的安排。
结构上看，如前所述，3月份以来动力煤价格回落速度较快，炼焦煤方面，山西焦煤和河北冶金焦价格较2月末分别下跌100元/吨和50元/吨。我们认为，由于下游需求小幅改善，炼焦煤价格波动较动力煤稍显平稳。
后续来看，下游需求仍将维持缓慢恢复的趋势，供求关系大概率将维持目前局面，供需缺口预期进一步走阔，价格将继续回落。但考虑到2017年备忘录的约定，若煤价跌破黄色区间，政府将出手干预市场，因此，我们预计煤价较难跌破红色区间的临界价格470元/吨。品种方面，考虑到现行的逆周期调节政策，钢铁需求将在基建带动下持续向好，预计炼焦煤行情将好于动力煤。
二、行业要闻
1、2020年3月，大秦线完成货物运输量3224万吨，同比下降17.01%。 环比来看，较2月份增加853万吨，增长35.98%。 3月份日均运量104万吨，较2月份的81.76万吨增加22.24万吨。
2、3月12日，山西煤矿安全监察局以晋煤监办发电(2020)10号文件对山西煤炭运销集团晋中紫金煤业有限公司(以下简称“紫金煤业”)“2.23”较大事故蓄意瞒报进行了通报。
3、3月18日，为进一步加强和规范煤矿冲击地压防治监管监察工作，全面推进煤矿企业严格落实冲击地压防治有关规定，有效防范冲击地压事故，国家煤矿安监局组织制定印发《煤矿冲击地压防治监管监察指导手册（试行）》。
4、3月20日，国家能源集团以视频形式召开黄大铁路河北段项目开工建设动员会，揭开了这条连通冀东、鲁北重要能源运输铁路通道2020年大会战的序幕。
5、3月27日，新疆一年产500万吨露天煤矿动工开采。作为我国煤炭资源大区的新疆，煤炭生产布局正进一步优化，产业集中度提升。 这一煤矿是新疆东部的哈密市三塘湖矿区石头梅一号露天煤矿，由新疆能源（集团）有限责任公司投资开发建设。
6、市场消息称，神华日前公布了2020年4月份的长协煤报价，与上月相较降幅较大。其中5500大卡报价536元/吨，较上月下跌26元/吨。当外购长协兑现率90%（含）-95%之间，整体下调5元/吨；兑现率95%（含）-100%之间，整体下调10元/吨；兑现率100%（含）以上，整体下调15元/吨。
三、行业分析
（一）行业景气程度
我们选取申万煤炭行业指数、行业PPI两个指标来衡量行业整体景气程度。
可以看到， 2020年3月，煤炭开采与洗选业PPI环比从0%回升至0.3%，当月同比为-3.6%，较上月回升0.4%。申万行业指数由2月末的2193.43降低至3月末的2082.97，期间最低值为2014.04，继续创造2014年5月以来新的低点。可以看出，随着复工进度加快，行业上游开工继续改善，但下游需求端不足带动景气度继续下行。
图1 煤炭开采和洗选业PPI增速
图2 申万行业指数：煤炭开采
（二）供求情况
存量方面，3月份，原煤产量同比增速为9.6%，增速比上年同期高6.9%。环比上升约16个百分点。可以看出，随着复工节奏加快，以及政策端保证供给的要求下，3月份原煤产量快速增长。
图3 全国原煤产量增长
进口方面，3月煤炭进口量2783.3万吨，较2月环比减少4023万吨，同比增速28.4%，较上月下降4.7个百分点。正如我们之前预测，上月进口规模较大是因为去年底进口数量延迟纳入统计所致，本月开始回落，但依然处于高位。进口价差方面，内外价差58.8元/吨，较2月末环比上升2.7元/吨。期间内呈现冲高回落的走势，我们认为，价差的冲高逐步回落主要是供需关系切换的体现，本月供给持续增加，但下游需求较弱，国内煤价一路向下，因此内外价差冲高后收窄。预计后续进口政策将进一步趋严。
图4 煤炭进口情况
图5 煤炭进口价格情况
需求方面，根据下游行业消耗产能占比情况，我们主要分析火电行业及钢铁行业经营情况。
火电方面， 2020年3月份，全社会用电量同比增速为-4.20%，环比上升5.9个百分点；3月份全国发电量累计同比增速为-4.6%，环比上涨3.6个百分点。可以看出，本月随着复工复产进度逐步加快，下游需求有所改善，但整体仍然较弱。
图6 全社会用电量
图7 全国发电量
3月份，水电产量累计同比增速-9.5%，环比上涨2.4%，火电产量同比增速-8.2%，环比上涨0.7个百分点，可以看出，本月水电和火电产量环比均有所回升，但疫情影响仍较为明显，产量依然处于较低水平。
图8 水电对火电的挤出效应
2020年3月份，6大发电集团日均耗煤为53.16万吨，环比增加13.67万吨/天，同比增速为-20.04%，去年同期为4.2%。可以看出，疫情影响下下游需求仍较为低迷，但日均耗煤的回升说明需求也在环比小幅改善。
图9 六大发电集团耗煤情况
钢铁方面， 3月份，粗钢产量同比增速-1.7%，环比下跌1.4个百分点。
图10 粗钢产量
具体供需格局来看，从上面对比可以看出，与前两个月形势相似，3月份煤炭供给继续改善，且实现同比增长。但下游需求方面。虽然环比上月有所改善，但整体仍处于较弱水平。我们认为，目前供给端问题基基本解决，但需求端改善仍未及预期，且需求恢复大概率将是一个长期过程，核心拐点还在于针对疫情的药品及疫苗成功研制，后续需要密切跟踪。
（三）煤炭库存
动力煤库存方面：截至2020年3月31日，CCTD主流港口库存合计5753万吨，较2月末增加434.5万吨。6大发电集团合计煤炭库存重点电厂库存合计1658.85万吨，较2月末减少130.82万吨。可以看出，由于下游需求较弱，本月中游港口被动加库存，而下游电厂主动去库存。但目前中下游库存整体处于高位。
图11中下游煤炭库存
焦煤与焦炭方面，截止3月31日，国内样本钢厂焦炭库存829.9万吨，比2月末增加58.56万吨，同比减少4.49万吨；国内焦化厂库存655.06万吨，较2月末增加3.02万吨，同比减少146.24万吨。结合高炉开工率及焦炉生产率走势可以看出，焦炉生产率和高炉开工率环比略升，下游表观需求回升，钢铁仍处在去库存阶段，后续需重点关注高层逆周期调节政策，尤其是基建政策的落地进度。
图12炼焦煤总库存
图13炼焦开工率
（四）煤炭价格
动力煤方面，本月港口动力煤价格小幅回落，截至3月31日秦皇岛Q5500K动力煤平仓价收于540.5元/吨，较2月末下跌20元/吨；环渤海动力煤价格551元/吨，较2月末下跌7元/吨。我们认为，由于下游需求恢复较慢，而供给恢复较快，供大于求带动下煤价逐渐回落，考虑到需求的恢复将是一个缓慢的过程，预计后续煤价将进一步下行。
图14动力煤价格
焦煤与焦炭方面，截止3月31日，山西焦煤价格1350元/吨，较2月末价格下跌100元/吨；河北冶金焦价格1690元/吨，环比下跌50元/吨。与动力煤类似，本月在需求趋弱的作用下，炼焦煤价格也出现一定程度的下跌。
图15 炼焦煤价格
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