一、观点摘要与解读
政策面，12月权益市场聚焦点在开放、防风险和引导长期资金入市等几个方面。开放方面，政策明确对港股通交易所得转让价差继续免征个人所得税，中国结算发布股票期权试点结算业务实施细则，央行、外管局简化境外机构投资者境内证券投资收益汇出手续，中央结算降低股票类业务最低结算备付金收取比例。防风险方面，证监会发布上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定、明确监管要求，发布证券投资者保护基金实施流动性支持管理规定、允许投保基金扩大使用范围，证监会审议通过中华人民共和国证券法（修订草案）、大幅提高违法处罚力度。引导长期资金入市方面，基金业协会表示继续推动个税递延养老政策出台，完善基金行业服务个人养老金业务路径。
市场走势， 12月A股震荡上行，上证指数12月31日收于当月最高点3050.12，当月上涨6.20%，日均成交额1923亿元，较上月大幅增加401亿元；深证成指当月上涨8.86%至10430.77点，日均成交3119亿元，较上月大幅增加664亿元。从19年全年来看，沪深两市均有不错的涨幅，上证指数从2465升至3050点，涨幅23.72%；深证成指由7149升至10430点，涨幅达45.90%。
基本面与估值，制造业PMI指数12月维持50.2，略好于预期（市场预期50.1）。分规模看，大型企业及小型企业PMI均有所回落，中型企业有所回暖。制造业PMI指数连续2个月处于景气区间，显示出制造业活动出现回暖的信号，但可持续性有待进一步观察。估值方面，12月权益市场估值小幅上升。上证A股月末平均市盈14.28倍，为2010年至今44%的分位处；深证A股26.25倍，为2010年至今33%的分位处；创业板为47.01倍，为上市至今40%的分位处。
资金面，11月社融规模为1.75万亿元，好于预期（预期1.5万亿），环比增加1.09万亿元、同比增加1504亿元。今年前10个月社融新增21.23万亿，同比增长3.43万亿元，同比增长约19%。从环比分项数据看，人民币贷款增量1.36万亿、企业债新增2695亿，增量较大；新增委托贷款、信托贷款减少较多，分别减少959.19亿和673.4亿元。12月北向资金合计净流入729.94亿元，19个交易日中仅1个为净流出。自互联互通开通以来，北向资金累计净流入已突破万亿大关。
综合来看，本月政策面信息偏暖，监管层持续引导长期资金入市，以往证券违法行为处罚过轻的现象也在新修订的证券法中得到纠正。12月PMI继续维持在景气区间，显示出宏观经济边际走好的态势，但可持续性仍有待进一步观察。展望未来，在宏观经济整体增速放缓，减税降费落实及积极财政的带动下，经济有望呈现弱回暖的态势。外围方面，中美将于本月15日签署第一阶段协议，出现“黑天鹅”事件概率较小。国内方面，已公布的宏观经济数据尚好，目前处于消息与数据的空窗期。
市场走势方面，短期来看无明显利空消息的干扰下，市场有望维持短期强势，但对向上空间不宜过于乐观，应警惕过于激进的操作方式。中长期看，随着北向资金持续流入、外资话语权的持续扩大（持有市值已破万亿）、保险及银行理财等长期资金的逐步入市，未来市场走势将更为稳健、波动率将降低，市场将会拥抱核心资产与价值资产，炒作之风将越来越缺乏生存土壤，A股慢牛、长牛可期。建议短期回避近期热炒的新能源、特斯拉概念股，关注业绩、现金流出现边际改善的股票，在躁动的春季守住初心、保持定力。
二、政策要闻
1、12月5日，财政部、税务总局和证监会联合发布通知，对内地个人投资者通过港股通、基金互认买卖香港股票、基金份额取得的转让差价所得，自2019年12月5日起至2022年12月31日止，继续暂免征收个人所得税。
2、12月06日，基金业协会表示，将继续带领基金行业推动我国个人养老金的发展。继续推动个税递延养老政策出台，完善基金行业服务个人养老金业务路径。研究养老FOF的考核方式和评价体系，完善养老FOF投资范围，共同研究支持养老目标基金健康发展的举措。
3、12月09日，中国结算发布《深交所股票期权试点结算业务实施细则》，明确经营机构直接参与本公司期权结算业务的，应首先申请多边净额担保结算业务资格。非证券公司类经营机构申请多边净额担保结算业务资格的，除符合本公司结算参与人管理有关规定外，还应当满足净资本不低于人民币3亿元的条件。
4、12月16日，央行、外管局就《境外机构投资者境内证券投资资金管理规定（征求意见稿）》公开征求意见，提出进一步便利境外机构投资者境内证券投资，不再要求境外机构投资者汇出累计收益时提供中国注册会计师出具的投资收益专项审计报告、税务备案表等材料。
5、12月16日，证监会正式发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，明确分拆条件，设置7项“硬核门槛”，包括上市公司股票上市已满3年、盈利门槛由10亿降低至6亿、分拆比例不得超过上市公司净资产30%等。同时规范分拆上市流程，明确行为监管要求，表示将打击概念炒作、“忽悠式”分拆。
6、12月23日，中国结算发布修订后的《结算备付金管理办法》，将股票类业务最低结算备付金收取比例由20%降至18%。据中航证券分析师测算，此次调整涉及近3000亿元资金，能够为上市券商节省260亿左右流动资金，利好券商利息收入。
7、12月30日，证监会发布《证券投资者保护基金实施流动性支持管理规定》，允许投保基金扩大使用范围，在市场出现重大波动或者行业发生重大风险事件时，对证券公司实施流动性支持。通过该项长效机制，进一步丰富证券公司流动性支持储备手段，进一步提升行业抗风险能力，进一步夯实行业持续稳健发展的基础。
8、12月30日，十三届全国人大常委会第十五次会议全体会议审议通过中华人民共和国证券法（修订草案），自2020年3月1日起施行，明确全面推行注册制；加大内幕交易惩处力度，最高十倍罚款；信息披露违法最高处1000万罚款；证券从业人员买卖股票将被没收违法所得并处罚款；强化信息披露要求，明确董监高责任；发行人欺诈发行尚未发行证券的最高罚2000万元。
三、市场综述
（一）总体走势
19年最后1个月A股震荡上行，上证指数12月31日收于当月最高点3050.12，当月上涨6.20%，日均成交额1923亿元，较上月大幅增加401亿元；深证成指当月上涨8.86%至10430.77点，日均成交3119亿元，较上月大幅增加664亿元。整体看12月两市大幅上行，呈现出量价齐升的走势。从19年全年来看，沪深两市均有不错的涨幅，上证指数从2465升至3050点，涨幅23.72%；深证成指由7149升至10430点，涨幅达45.90%。
图表1：19年以来上证成交额与指数走势
图表2：19年以来深证成交额与指数走势
（二）基本面与估值
基本面方面，制造业PMI指数12月维持50.2，略好于预期（市场预期50.1）。分规模看，大型企业及小型企业PMI均有所回落，大型企业由50.9回落至50.6、小型企业由49.4回落至47.2；中型企业有所回暖，由49.5升至51.4。制造业PMI指数连续2个月处于景气区间，显示出制造业活动出现回暖的信号，但可持续性有待进一步观察。
图表3：15年至今PMI走势
估值方面，12月权益市场估值小幅上升。截至12月31日，上证A股月末平均市盈14.28倍，为2010年至今44%的分位处；深证A股26.25倍，为2010年至今33%的分位处；创业板为47.01倍，为上市至今40%的分位处。分市场看，2010年至今上证平均市盈率为15.52、深证平均市盈率为32.85，创业板上市以来平均市盈率为60.26，目前估值水平处于历史相对较低位置，但离市场中位数水平已较为接近。
图表4：2010年以来A股历史平均市盈率
（三）资金面情况
1、社融规模
11月社融规模为1.75万亿元，好于预期（预期1.5万亿），环比增加1.09万亿元、同比增加1504亿元。今年前10个月社融新增21.23万亿，同比增长3.43万亿元，同比增长约19%。从环比分项数据看，人民币贷款增量1.36万亿、企业债新增2695亿，增量较大；新增委托贷款、信托贷款减少较多，分别减少959.19亿和673.4亿元。
图表5：15年至今社融情况（当月值）
2、外资流入
12月北向资金合计净流入729.94亿元，其中沪股通净流入380.08 亿元，日均净流入20亿元；深股通净流入349.86亿元，日均净流入18.41亿元。12月北向资金持续大幅净流入，19个交易日中仅1个为净流出。2019年北向资金合计净流入3517亿元，自互联互通开通以来，北向资金累计净流入已突破万亿大关。
图表6: 19年至今北向资金流入与沪深300指数
3、融资余额
截至12月31日，两市融资余额合计10055亿元，较月初增加536亿元。分市场看，沪市融资余额 5590亿元，较月初增加185亿元；深市融资余额4464亿元，较月初增加351亿元。
图表7：两市融资余额与指数走势
（四）各板块情况
受益于大盘上涨，12月份申万28个行业指数均上涨，表现最好的三个板块是有色金属 （15.25%）、建筑材料（14.38%）、传媒（11.80%），表现最差的三个板块是农林牧渔（1.68%）、公用事业（2.74%）和银行（4.02%）。12月以新能源新材料为代表的个股良好表现带动有色金属板块涨幅喜人，而由于“猪”行情炒作的退潮，以及在上涨行情中公共事业、银行等板块缺乏想象空间和弹性较低，故这三个板块涨幅居于末位。
图表8：申万行业指数12月表现
从全年来看，19年由于TMT行业及大消费概念股的良好表现，电子（73.77%）、食品饮料（72.87%）、家用电器（56.99%）等三个板块涨幅居前；由于钢铁等个股表现的疲弱，全年仅钢铁（-2.09%）、建筑装饰（-2.12%）等两个板块录得负收益。
图表9：申万行业指数19年全年表现
（五）市场融资情况
12月份权益市场融资主体84家，募资额1869亿元，较上月增加404亿元。分类看，IPO 27家，募资506亿元；增发38家，募资1063亿元；可转债发行10家，募资209亿元；可交债发行9家，募资91亿元。12月份权益市场融资行为持续活跃，IPO及增发处于募资金额前列。
图表10：市场权益工具融资情况
（六）市场情绪
12月A股震荡走高，外资持续大幅净流入，市场整体做多气氛较为浓烈，多数交易日中上涨家数明显多于下跌家数。在临近传统节日，各消息面保持平静的氛围下，市场有望延续强势行情。
图表11：12月市场情绪
（七）股市与债市
截至12月31日，中债综合指数报收201.19点，较上月上涨1.34点；沪深300指数为4096.58点，较上月上涨267.91点。由于货币政策边际宽松、叠加降准预期，12月中债指数小幅上行；而股市同样在乐观情况的带动下上涨，2019年最后一个交易月呈“股债双牛”的走势。
图表12：15年以来股市与债市的走势
四、热点事件与每月思考
可转债（可交债）浅谈
一、可转债（可交债）基本概念
可转换债券（Convertible Bonds，简称CB）是债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票的债券。如果债券持有人不想转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。如果持有人看好发债公司股票增值潜力，可以行使转换权，按照预定转换价格将债券转换成为股票。该债券利率一般低于普通公司的债券利率，企业发行可转换债券可以降低筹资成本。可转换债券持有人还享有在一定条件下将债券回售给发行人的权利，发行人在一定条件下拥有强制赎回债券的权利。
可交换债券（Exchangeable Bonds，简称EB）全称为“可交换他公司股票的债券”，是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司股权，其实质是一种内嵌期权的金融衍生品。可交换债要素也包括票面利率、期限、换股价格和换股比率、换股期、赎回与回售等特殊条款。可转债与可交债不同之处一是发债主体和偿债主体不同，可交债是上市公司的股东，可转债是上市公司本身；二是所换股份的来源不同，可交债是发行人持有的其他公司股份，可转债是发行人本身未来发行的新股。
可转换债券转股会使发行人的总股本扩大，摊薄每股收益；可交换公司债券换股不会导致标的公司的总股本发生变化，也无摊薄收益的影响。对投资者来说，持有可交换债与持有标的上市公司可转换债券相同，投资价值与上市公司业绩相关，且在约定期限内可以以约定的价格交换为标的股票。从流动性上看，可转债为公开发行、交易所上市，流动性相对较好；可交债多为私募发行，流动性较差。可转债发行人有动力促进转股，把资金保留在上市公司体内，历史上绝大多数可转债均为转股退出。可交换债发行人一般把可交债作为变相减持工具，或作为低成本债务融资工具。
二、可转债（可交债）价值衡量
可转债债券兼具债权和股权的双重特性，其内在价值相当于债券价格与对应股票看涨期权价格之和，即可转债价格=纯债价值+转换价值。在不发生信用风险的前提下，可转债交易价格介于纯债价值与转股价值之间，即下有保底、上不封底，如下图所示。
三、可转债（可交债）打新机会
在市场行情较好的情况下，由于可转债自发行到上市有20-30天的间隔，在此期间正股往往已经积累不错的涨幅，所以可转债上市当日往往涨幅可观。公司参与申购的烽火转债、明阳转债上市当日卖出均实现了20%以上的收益。对于个人投资者来说，单个账户申购上限为100万元（10000张），按照目前的可转债中签率大概中1手（10张，1000元）的概率为10%-20%，上市首日卖出可实现10%-20%的收益（100-200元）。建议可以积极申购基本面不错、评级尚可（AA及以上）的可转债，在信用风险较小的情况下可获取不错的年化收益。
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