一、核心观点
我们认为，短期内由于钢铁行业主要成本构成铁矿石价格受到压制，焦炭成本持平或小幅下行，产成品价格小幅走高将带来企业营收的边际改善。短期随着采暖季对环保、限产的发力，地方债落地及对基建的加大投入，房地产需求的回稳，钢铁行业有望迎来“量减价升”的行情。从中长期看，长期需求端向上较为乏力，基建、房地产投资更多是一种“托而不举”的态势，预期行业难以维持长期高位景气。但受益于供给侧改革、环保及拉动内需的支持，向下也有支撑，未来行业更有可能维持小幅震荡下行的走势。
二、行业综述
9月铁矿石价格基本稳定的同时，钢材价格实现了小幅上涨，带动企业效益出现了边际改善。总体来看，9月钢铁企业加大了对铁矿石的采购，产成品生产有所下降、库存小幅走低。
图表1：19年以来铁矿石与钢材价格走势
为综合分析近年来钢铁企业经营压力，我们选取了“铁矿石综合指数”和“螺纹钢:HRB400 20m”这两个指标分别代表成本端和售价端，并选取2010年01月01日作为基期，将这两个指标基期值调整为1000，得到如下的图表。
图表2：10年至今钢材与铁矿石价格走势对比
综合来看，行业整体经营边际有所改善，目前“钢材-铁矿石”值为137.65，历史分位数为71%，处于较有利位置。（该图表反映的是两个变量相对变化情况，没有考虑行业运行的固定成本和其他成本，有一定的局限性）。
三、行业要闻
1、9月6日，工信部印发《关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见》，提出提高原材料工业供给质量，加快钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃等传统产业转型升级，推广清洁高效生产工艺，实施绿色化、智能化改造，鼓励研发应用全流程质量在线监测、诊断与优化系统。
2、9月23日，《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案（征求意见稿）》出台，就深入推进重污染行业产业结构调整、高标准实施钢铁行业超低排放改造、夯实应急减排清单、实施差异化应急管理等方面提出具体要求。
3、9月27日，中国钢铁工业协会发布消息称，8月钢企效益进一步下滑。中钢协会员企业销售收入3636亿元，环比增加71亿元，增幅1.99%；实现利润133亿元，环比减少31亿元，降幅18.86%；销售利润率3.67%，环比下降0.94个百分点。
4、9月29日，山东省政府新闻办举行新闻发布会上，山东省工业和信息化厅副厅长王晓表示今后将继续推动高耗能行业转型发展，尤其是钢铁行业，将继续去产能，并依法严厉打击取缔“地条钢”，确保今年完成“十三五”全部去产能任务。
5、9月30日，发改委公布8月份钢铁行业运行情况。8月份，全国粗钢产量8725万吨，同比增长9.3%，增速同比提高6.6个百分点；钢材产量10639万吨，增长9.8%，提高3.4个百分点。焦炭产量4000万吨，增长4.6%，去年同期为下降1.1%。铁合金产量281万吨，增长6.6%，提高4.5个百分点。钢材出口501万吨（海关统计），比上月减少56万吨；进口97万吨，比上月增加13万吨。铁矿砂进口9485万吨，比上月增加383万吨；焦炭出口44万吨，比上月减少5万吨。
6、9月30日，发改委公布今年前8个月钢铁行业运行情况。1-8月，全国粗钢产量66487万吨，同比增长9.1%，增速同比提高3.3个百分点；钢材产量80367万吨，增长11%，提高3.9个百分点。焦炭产量31477万吨，增长6.7%，去年同期为下降2.9%。铁合金产量2257万吨，增长11.8%，提高7个百分点。钢材出口4497万吨（海关统计），同比下降4.4%；进口764万吨，下降12.8%。铁矿砂进口68485万吨，下降3.5%。焦炭出口477万吨，下降25.4%。
四、从PMI看钢铁产业链情况
9月，国内制造业PMI小幅回暖至49.8，但钢铁行业PMI继续小幅下滑0.7至44.2，行业整体呈进一步萎缩状态。
（一）行业前端
从前端变量（采购量、购进价格与库存）来看，分项来看原材料购进价格回升至51.9，显示出原材料价格小幅上涨；采购量升至47，原材料库存升至49，采购活动及库存小幅回暖。从产业前端看，钢铁企业对后市持积极态度，加大了采购量以及原材料库存，并推动原材料价格的小幅抬升。
图表3：15年以来钢铁行业前端PMI
19年9月焦炭价格维持高位稳定，铁矿石价格震荡小幅走高，钢铁行业9月成本小幅上行，行业小幅加大了采购量、扩充了原材料库存。
图表4：19年以来钢铁行业成本情况
总体来看，钢铁行业前端9月份原材料采购量及库存有所上升，成本略有上升，行业来自成本端的压力小幅增加。
（二）行业中后端
钢铁行业中后端变量（生产、新订单、出口订单和产成品库存），分项来看生产回落至43.2，显示出当月生产有所收缩；新订单略升至37.9，后端略有改善；出口订单下跌至40.2，产成品库存小幅收缩至45.60，库存有所减少。总体来看，钢铁生产9月有所回落，库存小幅减小。
图表5：15年以来钢铁行业中后端PMI
总体来看，9月钢铁生产有所回落、价格小幅回暖、产成品库存降低，预计短期随着冬季环保要求提高所带来限产的加强，地方债使用的落实与基建落地，钢材价格有望维持小幅攀升走势，但幅度将较为有限。
图表6：19年以来螺纹钢价格走势
五、行业供给与需求
（一）原料供给
从铁矿石供给来看，两大铁矿石出口国巴西、澳大利亚9月份出货量基本保持稳定、环比小幅下降，港口库存继续小幅攀升，而铁矿石到港量已达近年新高。短期看铁矿石供给充足，价格或将承压。
图表7: 15年以来主要出口国铁矿石发货及我国港口库存
图表8：15年以来主要出口国铁矿石发货及我国到港量
从焦炭价格与库存情况看，当月焦炭产量3922万吨，环比小幅降低78万吨，产量当月同比增长3.2%。9月当月焦炭价格环比持平、库存有所上升，预计未来价格仍将保持稳定或小幅走弱。
图表9: 15年以来焦炭产量情况
（二）钢铁产量与开工率
从钢材产量和库存看，9月钢材产量10437万吨、环比略减，同比增加6.9%、同比增速放缓，但从绝对量来看仍处在15年以来历史次高位置
图表10: 15年以来钢材产量
从高炉与电炉开工率看，9月特别是月末以来两炉开工率均出现了明显下滑，高炉开工率由8月月均68.2回落至65.5，电炉开工率由68.3回落至66.5，这也从侧面印证了9月钢材生产有所放缓。
图表11: 18年以来高炉与电炉开工率
（三）下游需求
从钢铁行业下游主要需求端来看，汽车行业边际有所改善、代表基建景气度的挖掘机产量回升明显、基建投资有所上升、房地产开工保持稳定。预计短期内随着地方政府专线债落地、地产保持稳定，行业整体需求将保持稳定或略有上升。
1、汽车产量
中国汽车产量19年进入低谷以来好转迹象不明显，9月产量222万台，边际有所改善，同比减少6.90%、同比仍未走出负增长。
图表12：汽车产量
2、挖掘机产量
国内挖掘机近两个月产量有回暖趋势，9月产量在8月基础上进一步上升达2.2万台，同比增长18.10%、创近五个月新高。
图表13: 15年至今挖掘机产量
3、基建投资
基建投资方面，9月基础设施建设投资累计同比增长3.44%、基础设施建设投资（不含电力）累计同比增长4.5%，稍有回升。
图表14： 15年至今基建投资情况
4、房地产
9月房地产开工基本保持稳定，房屋新开工面积累计同比增长8.6%、同比涨幅稍有回落，房地产开发投资完成额累计同比增加10.50%、同比保持不变。
图表15：15年至今房地产投资情况
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